Nehazardujte s veřejnými financemi a na kapitálovém trhu se velkým obloukem vyhněte silně spekulativním investicím s vysokou mírou rizika. Tak ve zkratce zní vzkaz České národní banky, který letos v únoru adresovala městům a obcím.
Centrální bance nepřísluší vyjadřovat se k hospodaření územních samo-správných celků. Přesto však nemohla při svém ze zákona vyplývajícím dohledu u poskytovatelů investičních služeb přehlédnout fakt, že některé samosprávy jim kývnou na nabídku i rizikovějších typů produktů. Byť podle ředitelky samostatného odboru komunikace ČNB Pavlíny Bolfové zatím "nelze říci, že by v tomto smyslu byl přímo identifikovatelný nějaký trend, neboť i v rámci investování na kapitálovém trhu jsou formy investic různé a v čase se mění". Nicméně ředitel Burzy cenných papírů Praha Petr Koblic ve svém vyjádření pro Hospodářské noviny (5. 3. 2007) připustil, že města a obce provedly nákupy akcií prostřednictvím tzv. repo obchodů nebo podnikly obchody s akciemi na úvěr už v objemu několika miliard korun.
KDYŽ PTÁČKA LAPAJÍ...
A právě před investicemi tohoto druhu, tedy do produktů s tzv. pákovým efektem, ČNB v únoru svým upozorněním municipality varovala. Společným rysem investičních produktů s pákovým efektem je totiž to, že investor vkládá jen určitý zlomek hodnoty podkladového aktiva, ale podstupuje riziko odpovídající celé jeho hodnotě. Podle zkušeností ČNB bývá municipalitám často nabízeno zhodnocování jejich finančních prostředků formou reverzních repo obchodů, případně formou buy/sell obchodů. Jde o složené úvěrové transakce tvořené nákupem investičního nástroje sloužícího k zajištění úvěru, s vypořádáním ke dni poskytnutí úvěru se současným sjednáním jeho prodeje ke dni splatnosti úvěru (více - viz box Dvě základní rizika...).
Někteří investiční zprostředkovatelé hřeší na to, že města obvykle nedisponují zkušenými odborníky na kapitálový trh, a tento způsob investování prezentují jako konzervativní, případně i jako zcela bezrizikový. Ve skutečnosti, jak uvádí upozornění ČNB, však může v případě selhání dlužníka zůstat zákazníkovi investiční nástroj, jehož hodnota nebude postačovat ke krytí zákazníkovy peněžní pohledávky.
ŠIBALOVÉ OSLOVILI I OLOMOUC
S nabídkou na uzavření repo obchodu se setkali například v Olomouci, aniž by je investiční zprostředkovatel dostatečně jasně a v plném rozsahu upozornil na rizika tohoto typu transakce, jak je ve svém upozornění popisuje centrální banka. Náměstek primátora Jiří Martinák připouští, že na první pohled tento typ obchodování může vypadat jako velmi zajímavý a téměř bezrizikový. "Systém krytí vložených prostředků, výše jistiny, povinnosti obchodníka s cennými papíry atd. by mohly být pro soukromou osobu nebo privátní podnikatelský subjekt jistě značně příznivé. Já osobně však tvrdím, že při zacházení s veřejnými prostředky je nutné velmi pečlivě zvažovat každý krok směrem k nákupu cenných papírů. Domnívám se, že mimo nákupu například státních dluhopisů a dalších podobných nízkorizikových skupin obchodovatelných listin by vzhledem k možným rizikům veřejné finance vůbec neměly být tímto způsobem zhodnocovány," konstatuje Jiří Martinák.
EXTRÉMNÍ RŮST NAHRÁVÁ VIDINĚ VELKÉHO ZISKU
Petr Šimčák ze společnosti Pioneer Investments má za to, že zájem municipalit sáhnout i po některých rizikovějších produktech vyplývá z růstu akciových trhů za poslední tři roky. Podle zástupce této investiční společnosti, která po celém světě spravuje aktiva za více než 125 miliard eur (údaj z října roku 2003) a od roku 1995 působí i v ČR, historická výkonnost trhů láká všechny investory kdekoliv. Vezmeme-li v úvahu extrémní růst českého akciového trhu, pak se tomuto zájmu i u nás ani nelze příliš divit.
Na snaze municipalit lépe zhodnotit na kapitálovém trhu volné prostředky, než aby pouze několik let zůstávaly neužitečně ležet na účtech bank, tak není nic špatného. "Naopak, je to dokonce chvályhodné. Ovšem pokud je motivem pouhá vidina rychlých zisků po silném růstu akcií, může taková investice skončit špatně," upozorňuje Petr Šimčák. "Mnoho měst si určitě pamatuje, když na jaře roku 2000 kupovala dynamické a akciové fondy - a jak potom následovaly tři roky výrazného poklesu. Vůbec nehodlám prognózovat růst či pokles akcií, ale nejlepší nákup byl někdy v roce 2003, kdy však města už o akciích nechtěla ani slyšet. Obávám se, že většina municipalit se chová stejně jako většina ostatních investorů. Kupuje totiž až po růstu a v lepším případě se raduje z ještě pokračujícího trendu, aby pak jejich nervozita při prvním poklesu postupně vyústila v prodej se ztrátou. Na oživení, které následuje, se již nepodílejí, protože ve snaze vymazat předchozí ztrátu sledují už zase jiné investiční příležitosti. A nutno dodat, že se jim opět věnují až po "prokázaném" růstu. Jinými slovy řečeno: Znovu nakupují draze...," dodává Petr Šimčák.
TYP ODBORNÍKŮ, KTERÝ MUNICIPALITÁM CHYBÍ
Ani Pavlína Bolfová z ČNB vstup samospráv do obchodů na kapitálovém trhu v zásadě neodmítá. "Obecně však lze říci, že veřejné finance by neměly být určeny k silně spekulativním investicím," podotýká. "Problém může být v tomto smyslu vývoj nominální hodnoty investice. Kromě toho územní celky zpravidla nemohou investovat na dobu pěti nebo více let, která jsou obecně považována za minimální investiční horizont investice do akcií, respektive do podílových listů akciových a smíšených podílových fondů."
Územní samosprávy sice v řadě případů jsou s to na kapitálovém trhu investovat mnohem více peněz než běžní občané. Přesto jsou u nás na kapitálovém trhu řazeny do kategorie drobných neprofesionálních investorů. Je to dáno tím, že obvykle nemají vlastní odborníky, kteří by se mohli stát rovnocennými partnery investičním zprostředkovatelům a kvalifikovaně posuzovali rizika, která se v jejich nabídce mohou skrývat.
AGRESIVNÍ NEZNAMENÁ NEJLEPŠÍ
Jak tedy odlišit seriózní investiční zprostředkovatele od méně spolehlivých? Možná vůbec prvním vodítkem může být podle Pavlíny Bolfové způsob oslovování možných klientů: K nejlepším často nepatří obchodníci, kteří své služby nabízejí nejagresivněji. Ředitelka odboru komunikace ČNB doporučuje využívat i odkaz "Komise pro cenné papíry" na webu http://www.sec.cz/export/CZ, kde lze ověřit rozsah oprávnění každého subjektu poskytujícího investiční služby i jeho regulatorní historii. Pro představitele samospráv bude určitě důležitým vodítkem, zjistí-li případná dřívější pochybení osoby, která jim nabízí investiční služby. Varovným signálem může být i případ, kdy obchodník s cennými papíry má problémy s doplněním managementu, které podléhá předchozímu souhlasu ČNB.
Mnoho však zatím o obchodníkovi nenapoví jeho případné, v ČR ovšem dosud nepovinné členství v některé ze zájmových asociací, do nichž se poskytovatelé investičních služeb sdružují. Byť tyto asociace vydávají pro své členy i etické kodexy. Pavlína Bolfová to vysvětluje tím, že v podmínkách tuzemského finančního trhu zatím fakt, že poskytovatel investičních služeb je členem asociace - ale její etický kodex přesto porušuje, neznamená žádnou konkurenční nevýhodu.
NÁKUPY NA ÚVĚR? JEDNOZNAČNÝ HAZARD!
Petr Šimčák z Pioneer Investments připojuje další radu: "Osobně bych se především zdaleka vyhnul jakýmkoliv nákupům na úvěr. To je totiž hazard, nikoliv rozvážná investice. Každá seriózní nabídka by měla vedle očekávaného výnosu být schopna jasně číselně vyjádřit možná rizika i s patřičným komentářem. Pokud například město cíluje strategii s výnosem 5 % a využije k tomu akciové a dluhopisové instrumenty, mělo by vědět, že při současných úrokových sazbách lze takového výnosu dosáhnout při alokaci 70 % dluhopisy, 30 % akcie. Ve zhruba pětiletém horizontu mu prakticky nehrozí ztráta a výnosové rozpětí činí 0 % až 10 % p. a. Ovšem zároveň by město mělo být informováno, že pokud by peníze potřebovalo dříve, třeba už za rok, pak výnosové rozpětí identické strategie činí -5 % až +15 %. A to hovoříme o velmi konzervativní investici, kde případný pokles hodnoty není žádnou katastrofou, neboť pokles se relativně brzy vymaže a naopak dosažený výnos bude za toto riziko patřičně vyšší, než nabízejí bezrizikové instrumenty."
Náměstek olomouckého primátora Jiří Martinák s odvoláním na fakt, že ministerstvo financí do určité míry (nanejvýš 30 % ročních příjmů obce) reguluje zadluženost obcí, a leckdy tak zabrání jejich finančnímu krachu, soudí, že by možná stálo za to, kdyby podobně bylo stanoveno i maximum prostředků, s nimiž by obec mohla podnikat na kapitálovém trhu. "Obce rozhodně nejsou odborníky na obchodování s cennými papíry," zdůrazňuje Jiří Martinák. "Proto by se měly držet především svého poslání a neexperimentovat, byť i v dobré víře, s penězi občanů, ale hledat zdroje pro financování svého života hlavně na straně provozních úspor a kvalitní kontrolou výdajů."
ČNB se postupně snaží zvyšovat úroveň znalostí investorů na kapitálovém trhu - municipality nevyjímaje. Navazuje přitom na aktivity Komise pro cenné papíry, jejíž agendu převzala loni v dubnu. Pavlína Bolfová doporučuje například příručku Rádce investora, věnovanou správě aktiv pro města a obce a dostupnou na www.sec.cz - nabídka Pro investory > Publikace > Správa aktiv pro města a obce. V únoru vydané upozornění představitelům měst a obcí tak bylo dalším z kroků ČNB na této dlouhé cestě osvěty.
IVAN RYŠAVÝ
Jak využily své volné finanční prostředky Ostrava a Olomouc
Ostrava - náměstek primátora RNDr. Lukáš Ženatý, Ph.D.: V roce 2000 si město Ostrava pro správu volných finančních prostředků získaných prodejem energetických akcií vybralo ABN AMRO Bank, N.V. a COMMERZBANK AG. Správa trvala až do roku 2005, kdy byly veškeré zbývající prostředky proinvestovány. Nyní má Ostrava tři smluvní partnery - ABN AMRO Bank N.V., COMMERZBANK AG a Deutsche Bank AG. V těchto bankách město vytváří tzv. "umořovací fond" (v každé bance 1/3), který bude v roce 2014 použit k jednorázovému splacení emise komunálních obligací emitovaných v roce 2004 v objemu 100 mil. eur. K 31. 12. 2006 činil objem umořovacího fondu 748 mil. Kč (každoročně je tento fond navyšován o 1/10 objemu emise dluhopisů). S uvedenými bankami jsme uzavřeli smlouvy, v nichž jsou přesně specifikovány produkty, do nichž mohou banky investovat svěřené prostředky. Mezi ně patří krátkodobá depozita a produkty peněžního trhu, státní a státem garantované dluhopisy EU, podnikové dluhopisy, municipální dluhopisy, bankovní dluhopisy, depozitní certifikáty, eurodluhopisy a dluhopisy vydávané finančními institucemi, produkty s garantovaným výnosem nebo garantovanou jistinou a hypoteční zástavní listy. U jednotlivých produktů je stanoven maximální podíl na celém portfoliu. Výhodou rozdělení prostředků umořovacího fondu do tří bank je kombinace různých způsobů aktivní správy fondu, využití širšího spektra bankovních instrumentů a produktů finančního trhu a zejména diverzifikace rizika.
Olomouc - náměstek primátora Jiří Martinák: Město Olomouc nyní nevyužívá služeb žádné ze společností, které působí v oblasti kapitálových trhů. V letech 1995 až 2005 jsme měli smlouvu se společností ABN AMRO Asset Management a. s. (původně ATLANTIK finanční trhy s. r. o.). Po jejím ukončení a prodeji portfolia jsme již na novou smlouvu nepřistoupili. I když spolupráce s touto společností byla bezproblémová a výnos z portfolia procentuálně vysoký, konečný celkový výnos rozložený v čase nebyl pro rozpočet města natolik přínosný, jak by se na první pohled zdálo. Navíc je nutno přihlédnout i k jisté míře rizika, kterou s sebou tyto finanční spekulace vždy nesou. Po zvážení všech kladných i záporných aspektů se vedení města rozhodlo v tomto způsobu zhodnocování volných prostředků již nepokračovat. Financování výdajů města probíhá plynule a bez výkyvů. Nemáme tedy k dispozici ani žádnou významnější částku, kterou bychom mohli dlouhodobě vložit do některého investičního produktu. Krátkodobé zhodnocování malých finančních objemů, respektive výnos z tohoto obchodování, není pro město s téměř třímiliardovým rozpočtem natolik významné, aby podstupovalo menší či větší riziko ztrát z těchto obchodů.
Dvě základní rizika repo obchodů a buy/sell obchodů
Riziko protistrany: Poměrně častý je případ, kdy reverzní repo obchod obstaraný pro jednoho zákazníka slouží k financování maržového obchodu pro druhého. Zákazník, který uzavřel reverzní repo obchod, se tak stává věřitelem osoby, jejíž kredibilita může být problematická. Pravděpodobnost ztráty věřitele z realizované transakce tím narůstá.
Riziko investičního nástroje: Vzhledem ke skutečnosti, že věřitel musí počítat i s možností, že jeho pohledávka nebude splacena a do jeho vlastnictví přejde investiční nástroj sloužící k jejímu zajištění, podstupuje i rizika tohoto nástroje, a to zejména:
- riziko emitenta (riziko, že se podnikání emitenta bude vyvíjet způsobem nepřispívajícím k růstu nebo udržení vnitřní hodnoty investičního nástroje);
- kurzové riziko (riziko, že převaha nabídky nad poptávkou povede k poklesu kurzu investičního nástroje);
- riziko likvidity (riziko, že se investiční nástroj nepodaří prodat nebo že bude při prodeji nutné výrazně slevit z jeho aktuální hodnoty).
Co je to pákový efekt
ČNB ve svém upozornění pro města a obce z letošního 10. února (viz www.cnb.cz) uvádí pro pochopení výše uvedených rizik příklad na českém kapitálovém trhu velmi rozšířeného maržového obchodu založeného na tzv. pákovém efektu:
Zákazník hodlá nakoupit 10 000 akcií po 100 Kč za jednu. Protože disponuje jen částkou 200 000 Kč, musí si na zbytek kupní ceny půjčit u obchodníka s cennými papíry, přičemž svých 200 000 Kč použije jako počáteční 20% marži. Za poskytnutý úvěr ve výši 800 000 Kč zákazník ručí všemi nakoupenými akciemi v celkové hodnotě 1 000 000 Kč. Poměr vlastního majetku zákazníka k celkové hodnotě investice je 1:5. Zákazník tedy podstupuje riziko pětinásobné finanční páky. Jeho výnos nebo ztráta vyjádřená v % z investované částky je pětinásobně vyšší proti procentnímu růstu nebo poklesu kurzu akcie. Takže například při poklesu ceny akcií o 20 % zákazník přijde o svých 200 000 Kč. Klesne-li cena akcií o 30 %, vznikne zákazníkovi navíc závazek vůči obchodníkovi ve výši 100 000 Kč.
Zdroj: ČNB
